编者按

证券纠纷案件是金融民事纠纷中最为常见的案件类型，也是金融案件中占比最高的案件类型，具体包括证券欺诈责任纠纷、证券交易合同纠纷、证券回购合同纠纷、证券发行纠纷、证券登记、存管、结算纠纷、融资融券交易纠纷、金融衍生品种交易纠纷等。为更好保护中小投资者和金融消费者权益，促进资本市场健康发展，优化法治化营商环境，北京金融法院开设“融法说‘证券’”栏目。今天介绍证券虚假陈述中的因果关系，以飨读者～

证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件中，因果关系的认定判断投资人的索赔是否成立的重要因素之一。由于证券市场和证券交易的特殊性，《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》借鉴“欺诈市场理论”推定因果关系。从而解决证券虚假陈述中，侵权行为人（虚假陈述实施人）与受害人（投资人）因无“面对面”的接触而导致因果关系认定的难题。

虚假陈述因果关系的构成

 根据《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》，证券市场虚假陈述中因果关系的认定包括两部分内容，分别是交易因果关系的认定和损失因果关系的认定。其中，交易因果关系规定在十一条和第十二条，损失因果关系规定在第三十一条。交易因果关系指的是被告的虚假陈述导致原告作出了相应的交易行为，解决的是责任是否成立的问题；而损失因果关系指的是原告因该证券交易而遭受损失，损失是由被告的虚假陈述所致，解决的则是责任范围的问题。

如何认定虚假陈述行为与投资人主张的损害结果之间存在因果关系？

首先应判断交易因果关系，判断交易因果关系包含三个要素：

第一，信息披露义务人实施了虚假陈述；第二，原告交易的是与虚假陈述直接关联的证券；第三，原告在虚假陈述实施日之后、揭露日或更正日之前实施了相应的交易行为。其中包含了对交易行为的时间要求和交易方向要求，时间上交易行为应发生在虚假陈述实施日之后、揭露日或更正日之前；交易方向上，区分了虚假陈述行为的类型。即在诱多型虚假陈述中买入了相关证券，或者在诱空型虚假陈述中卖出了相关证券。符合上述情况的就推定原告的交易行为与被告的虚假陈述之间具有交易因果关系。

在交易因果关系成立的基础上，进一步判断损失因果关系，即认定虚假陈述与原告的损失范围的关系。《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》第二十五条规定，信息披露义务人在证券交易市场承担民事赔偿责任的范围，以原告因虚假陈述而实际发生的损失为限。第三十一条中，明确列举了如“他人操纵市场、证券市场的风险、证券市场对特定事件的过度反应、上市公司内外部经营环境等”应予以剔除的因素。上述规定明确了被告应承担的损失赔偿范围，并剔除了特定事件对于股票价格的影响造成的损失，使上市公司的责任承担更为公平合理。